中科沃土基金董事长朱为绎：当前新三板市场的投资逻辑
艾媒网讯 2016年11月25日-26日，由广州市人民政府、广东省互联网信息办公室、广东省通信管理局、中国互联网协会指导发起，广东省互联网协会主办，广东互联网大会组委会、艾媒咨询集团承办的“2016广东互联网大会暨全球移动互联网CEO峰会”在广州琶洲保利世贸博览馆5&6号馆隆重开幕。
本次大会以“共创•飞粤——互联网助推新经济”为主题，来自全国各地的政府代表、行业协会、互联网企业领军人物、专家学者等，共同探讨新经济常态下互联网的发展与未来。本届大会规模空前，会场占地面积两万平方米，规划了近200个特装及标准展位;参与报道的主流媒体超过200家;大会期间接待知名演讲嘉宾200位、海内外移动互联网CEO约1000名、互联网相关行业人士8万人次，是华南地区规模最大、规格最高的互联网盛会。
会上，中科招商集团常务副总裁、中科沃土基金董事长朱为绎出席了“2016中国创投年会&新三板投资峰会”，并发表了《当前新三板市场的投资逻辑》的精彩演讲。他介绍说，从我们新三板当时2014年8月25号正式推出做市制度以后，当时的成交额不到一千万，现在有10个亿，实际上是增长了一百倍，如果是2014年8月份进入这个市常的人，赚十倍八倍的很正常。
以下是朱为绎的演讲实录：
朱为绎：非常感谢主办方，也感谢刚刚李光会长的演讲，我也是第一次听她讲新三板，其实我觉得她讲的非常好，我跟她是十多年的朋友，但是第一次很深入的听她讲新三板。
对我对新三板的投研，也有很大的启发，我研究新三板也有三年了。刚刚李光会长说她把她的时间让给我，我尽量的把新三板给大家讲透一点点。刚刚李光会长讲了投融资的浅谈，我今天深度的跟大家讲讲现在新三板的市场投资逻辑是怎么样的，我的观点跟大家一样的，等两边的市场达到一个均衡以后，这个市场基本上是几个市场之间相互独立了，给你转板你可也转不了，两边的价值差不多，但是这两年套利是始终存在的，大家有机会可以关注一下我们的基金。
主要给大家讲讲这几个情况，因为我也是在上个礼拜六，在四季酒店，我们搞了一个新三板发展论坛，当时1000人的会场，我给大家汇报了我们当前对新三板市场的一个看法。这实际上是我第二次来讲，上次是第一次讲关于这个主题的问题。
当前新三板市场的概况，大家可以看到，挂牌的数量，这个不是最新的数据，9700多家，我们从2006年开始一直发展起来的，但是从2006年到2013年底，这个数据基本上没有什么变化，一直从2006年到2013年，2013年底大概是300多家，那2013年底正是全国宣布扩容，新三板全部扩容以后，2014年1500多家，2016年底5000多家，今年的数据大概可能到1万多家。
我们把新三板比作一只股票，突然之间飙升了。从2006年一直到2013年一直是横盘，后来飙升了，1500、5000，1万，这个可能会随着退市制度的出来，这个会趋于平衡，明年有没有可能到2万家，我觉得可能性比较小，明年退市制度会出来，挂了新三板没有什么好处，他们会主动的退下，这是一个好事情。
那么做市的数量1600多家，这是因为新三板企业，大多是一些中小企业、创新性企业，甚至是亏损的互联网企业。那么这些企业怎么估值，就引入了做市，A股的企业里面都是传统的企业，都是有利润的企业，可以按照市盈率进行估值的。但是我们新三板里面有很多企业，恒达淘宝亏损的，神州优车亏损的怎么估值，还有很多企业没有收入的，神州优车也高达几百个亿，每年亏损几十个亿。这样的企业上A股无法融资，但是新三板就可以。神州优车是引进了十几家的做市市场，所以在当前新三板的这种流动性，低流动性上，神州优车还是有比较好的流动性，这个就是引入了做市，目前是以券商来担任的，它就可以善于对这种没有盈利的企业，甚至没有净资产企业，没有收入的企业怎么进行估值的问题，其实为我们在座的投资者提供了参考。
第三个数字就是创新层的数量，953家，从今年6月27号正式分层以后，这个数据就定格在这里。我们前面两个数据，每天都在变化的，但是创新层的数据没有变化，没有变化说明一个什么问题?说明我们创新层，当时分成制度方案的推出也是很仓促的，紧紧分层，分层完了以后没有进一步的东西出来，同时挂牌进入创新层的东西制度没有出来，我们分层方案里面有明确说挂牌的时候可以同时进入创新层，但是因为配套细则没有出来，像神州优车这样的优质股票，目前不是创新层企业，这是配套的问题，可能明年4月底要进一步的分层。
所以有很多企业说新三板分层以后，一点好处都没有享受到，可能就退到基础层去了，我们也一直在讲这个问题，包括现在创新层一些制度的配套都还没有出来，当然也涉及到新三板领导换届的问题，我估计年底会推出关于创新层的发行和交易制度的一些配套。
那么融资金额的话，整个2016年平均的融资金额大概92亿元，月融资金融2016年92亿元，这个数据远远比不上去年一个月200亿的一个规模，甚至100多亿的规模。那么8-10月份的数据是一路下滑的，57亿、73亿、47亿，新三板整个的融资规模是在不断的下降。所以我讲新三板的融资规模可能还会进一步下降，有可能会降到0，我觉得只有降到0为止，监管部门的领导才会重视这个新三板的市场，因为现在这个市场是没有交易，交易很不活跃。没有交易，很多人说我融进来怎么出来。
如果大家对这个新三板市场的认识，它进一步的去有了新的认识以后，可能会有新的资金进来，因为现在这些资金进来，它是希望能够快进快出的。那么如果等他们未来最终认识到新三板是需要长期投资，那也许可能现在新三板是一个很好的投资的机会百点。
交易的金额，2016年平均日交易量6-7个亿，最近这一个月有不少的回声，大概平均到10个亿左右。那这个数据比我们2015年的4月份50个亿的规模还是有大量的下浮，我们去年最高峰期的新三板一天的成交达到50个亿，去年4月份新三板挂牌公司的数量排两三千家左右，我们知道2014年底的数据是1500多家，去年底才5000多家。那我刚刚讲的2015年的4月份，新三板的指数到了2600点，每天的成交额到了50多个亿。
那么今天新三板的成交额，待会儿我们知道大概10个亿左右，指数跌到1100点不到，这就是现在新三板的一个数据情况。
但是有交易的股票仅仅占挂牌公司总数的10%，九千多家里面，只有九百多家是每天有交易的。所以这个交易相对是不活跃的一个市场。但是我们对新三板的交易也要辩证的去看，从我们新三板当时2014年8月25号正式推出做市制度以后，当时的成交额不到一千万，现在有10个亿，实际上是增长了一百倍，如果是2014年8月份进入这个市常的人，赚十倍八倍的很正常。但是很多人讲明年的新三板交易量有没有到一百个亿，可能性也是有的，现在我们十个亿，也有十倍的涨幅。从这一点来讲新三板的发展空间是非常大的。
投资的结构开户数大概30万，真正活跃的用户只有5000户左右。所以整个市场还是相对低估的，现在有很多股票都创了历史新高，安达科技去年到现在已经达到十倍了，你们可能觉得他涨的一千万很简单，比A股差远了，但是它在新三板，只有5000户的活跃用户，每天有一千万的交易量，就是你随时可以进去，随时可以出来的交易量。你想一想新三板最近还有一些很多扶贫概念股，40天涨了四倍。我们还知道有一些股票每天的成交都是上千万，每天都能够排的前十的。最近安达科技，就是这周一的成交量一天的成交量达到1个亿，占了整个市场的10%。
所以新三板的分化很严重，不像A股一样的，这是两个不同的市场。但是A股的市场，难道是我们监管层所希望的市场吗?不是的，他们不希望A股这么炒垃圾股，炒重估概念股，但是需要一个三板市场来做试验田，因为A股那个地方，就像我们经常讲的一样，它是在做旧城改造，我们新三板是在建筑一座新城，你想一想旧城改造，你改来改去，你是改变不了很多基本的东西，很难去改变。但是新三板完全可以打造一个新的东西，像我们珠江新城一样，一盖出来就是广州的金融中心，越秀再怎么干也干不下去。这就是旧城改造和新城改造的不一样的地方。
A股未来的改造趋向于注册制，未来的估值肯定要降下来，但不能强行降，A股会产生股灾，我们证监会的领导也属于政府官员，那么政府官员对他来说稳定压倒一切。
但是他们也要做事情，怎么才能出政绩呢?新三板，新三板这个地方你就可以做出政绩出来，再怎么干都不会出事情，因为门槛，500万的门槛，可能在座很多人都不具备开户的资格。
当前新三板市场存在的问题，我就简单跟大家讲讲整个的交易功能是上市，社会流动性很充裕，我们知道外面很多很多的情况，到处在涨标的，最近我在跟银行谈判，你们知道这个星期六，上周六我们在四星酒店也接盘了一个新三板的创新层的基金，20个亿。也就是说看到了新三板的巨大投资价值，我们未来要在这个市场部分，当时我们董事长的说法是要把在新三板融资的一百个亿再乘以一个5，五百个亿投到市场，这是一个多大的概念，我们首期的规模是要搞一个二十亿的新三板基金，那么这个新三板基金我们是跟银行做的，基本上都定了，银行的同代书已经出来了。我们就是说服了银行看这个市场，银行放个贷款也就五六个点的利息，如果有一笔贷款收不回来，他怎么银行分行就完蛋了。
但是如果给我们一起玩股权，只要玩一单，上APO翻十倍，整个盘子都活下来了，其他的八个公司破产了都不影响，但是做银行没办法。
所以在整个新三板是存在面多水少的问题，每个人都等着融资，还是要回到刚刚会长说的，把自己做好，一定能融得到钱。安达科技去年挂牌的，现在融了两个多亿，这就是大家看好他的一个逻辑。神州优车每年亏损20个亿，他能在挂牌前融到30个亿。
所以三板只要是好公司，我们刚刚还看到一个新闻，叫华谊电盈收购，我们还看到蓝牙股份57个亿收购一个新三板公司天融信，很多人觉得新三板没有什么好公司，都是小公司。但是却有这么多优质的公司在上面，而且还是比较便宜的。那么挂牌企业不断增加，退市制度也没有完全的实施，新三板的个人门槛还是太高了。公募基金等机构投资人又不允许进来，造成新三板市场资金供需失衡。刚刚说我们新三板是鉴定一个机构投资者市场，我在这里吐一下槽，虽然鉴定为机构投资者市场，但是目前我们新三板的投资的结构是非常地失衡的，现在还是个人投资者占多数，虽然是500万的门槛，还是个人投资者占90%的比例，但是我们的机构投资者并没进来，发了一些私募基金可以进来，我们的公募基金，保险基金、社保，全没有进来，你不进来能说这是机构投资者市场吗?所以这是一个伪投资者市场，从这一点来讲，下一步新三板的机构投资者应该会进来，不进来这个市场就废掉了。
那么第二个，由于交易功能的不足，造成我们融资功能的不足。所以新三板的交易它是严重影响了新三板的融资功能的，很多人讲我们新三板不需要交易功能，只需要有融资功能，你只需要融进来投钱就行了，但是投了钱怎么出去。前两天我跟监管部门的一个领导沟通，他说新三板应该鉴定为投资市场，而不是把新三板鉴定为一个退出市场，那怎么退呢?那只能跨市场退了。
第三个研究动力的不足，没有交易，研究机构就没有动力。为什么那么多研究机构去覆盖，它是有交易佣金的分仓的，公募基金很多的一些机构投了你是要做分仓的交易。但是新三板没有，融资功能不足，没有交易，研究功能就没有动力了。
那么第四个投资者没有赚钱效应，这也是为什么活跃股东后占开户数比例很少的原因，没有买卖就没有伤害，大家很多人都被套住了，所以现在就不交易了，没有赚钱效应。那么未来的赚钱效应来自于跨市场套利，未来就是一个长期的投资市场，大家投进去就不用管了，三五年以后，有了赚钱效应以后，这个市场就会活跃起来了，就会滚动发展起来。只是原来我们觉得A股里面两天三天就换手了，未来三板换手要三年。
未来的市场一定是独立市场，但是这个独立市场未来可能也会有一些转板，但是这个转板要建立在新三板完全市场搞好的情况下，目前的转板仅仅是重新去排队，你说这种直接的转板是不可能的事情。但是需要时间。
第二个私募做市年底会实施，未来私募做市的股票是值得大家追捧，因为它的流动性会相对更好。我们知道私募做市跟券商的做市是完全不一样的，我们知道在座的很多券商都是国有背景，但是很多私募是民营背景的，很多私募的股权投资机构，他就是从VC天使投资过来的，他更擅长于对一些没有盈利，没有收入的企业进行估值。而我们券商他没有这种经验。
第三个未来投资的门槛肯定会降低，这个降低一定是建立在分层次的基础上，而不是说所有的门槛一下子降成一百万，可能未来基础层的门槛是500万，最上面的一层，创新层可能会降到一百万或者三百万，这个门槛的降低不是一刀切的，它应该是分层次的。实际上还是回到我们投资者关心的问题，为什么要分层，就是上面一层的风险更小，所以投资的门槛可以适当的降低。
第二个交易和发行制度的完善，年底会实施，混合做市制度，包括我们发行方面的突破35人，这个定增是会突破的。有可能会在创新层实施，就是在拿到挂牌函到正式挂牌做，这个有利于我们股权的进一步分散。
最后公募基金的入市，就占据我们新三板本身的机构投资者市场的进一步发展，这就是说我们公募基金要进一步的进入这个市场，因为公募基金入市才代表新三板开始真正的机构投资者市场，要不我们就是伪投资市场，因为现在个人投资者占90%的比例，所以大量的资金、大量的机构并没有进入这个市常。
进入未来分层制度的安排，以上这些制度的优先创新层，所以创新层的流动性会好起来，这样带动基础层努力往创新层上面跑，目前为止创新层没有任何的好处。到目前为止新三板分层已经将近半年了，但是创新层没有一点点制度的红利，但是代表未来就有空间了。
那么新三板市场的投资价值和风险，投资价值是不用说了，87%的企业实现了。新三板的估值水平远远低于A股，这就是很明显的套利，大家投新三板市场五年翻五倍没任何问题，你说今天投进去，下个月能不能出来，是不行的。
新三板净资产收益率是远远高于的，未来投资的价值来源于做市的价值，尤其是私募做市的价值。第二个是分层的价值，未来要进一步分层的价值，目前这个分层还看不出来，未来的进一步分层，特别是挂牌可以进入创新层的企业是非常优质的，我们一定要关注未来挂牌同时进入创新层的企业，目前为止还没有，因为细则还没有出来，所以我们新三板的分层很仓促。
第三个并购的价值，刚刚会长说了，新三板已经成为上市公司的并购尺。我们知道很多上市公司收购了一些标的，最后亏损了很厉害，这就是我们广州的有个企业收购了上海的一个公司，最后亏损了一个多亿。
但是三板市场它提供了足够多的、优质的、好的标的，性价比比较好的标的，会计师的审计，还被股转问了好多遍，相对来说资料好很多，比你线下找那些公司效率更高，这就是并购的一个新三板价值。对我们原来要到处去找金融办，当地的街道办，去扫街，扫出来的给你一个报表，你信吗?告诉你承诺一千万的利润，你信吗?但是这里你至少相对，信一点点，至少他给了你一个标的尺出来，投资的标的尺出来。
第四个IPO的转板价值，从15倍变成60倍，就是靠跨市场去套利，这不是直接转板，是要重新去报IPO, 按照现在IPO的速度，一年半也能出来，尤其是新三板的企业更能够过会。我们知道去年有个企业叫江苏中旗，去年3月份报IPO的，一年零九个月的时间，一个新三板的企业就马上证实的上市了，就因为他在三板已经规范过了。我们经常讲新三板挂牌的意义在哪里，就是新三板给了他挂牌的机会和重新加油的机会。当班新三板市场的投资逻辑就是跨市场的投资逻辑，大家可以看一下。新三板投资团队，要建立一个相互独立的团队来做这个事情。
